MMT et l’Eurozone

par

Robert Cauneau – MMT France

Ivan Invernizzi – Rete MMT Italia / MMT France

21 septembre 2020

Les auteurs remercient Andrea Valentini – MMT France – pour ses commentaires très utiles à la rédaction de cet article.


Résumé

Cet article présente la vision MMT de l’Eurozone (EZ).

Il rappelle d’abord la logique qui sous-tend MMT. L’État dispose du monopole de la force qui lui permet de taxer et de choisir le moyen de paiement de ses taxes. La devise nationale est créée par la dépense publique, puis détruite lors de l’encaissement des impôts. La taxation dans cette devise rend nécessaire pour les agents du secteur privé de se la procurer en se faisant vendeurs de biens et de services, ainsi que de leur force de travail. Tout ce qui est vendu pour obtenir la devise n’est que l’expression de la demande de devise. Donc le chômage émerge lorsque la taxation crée une offre de travail que le niveau de dépense publique ne parvient pas à satisfaire et à porter au plein emploi. Il est une demande de devise nationale insatisfaite, c’est-à-dire un phénomène purement monétaire.

Le fonctionnement de l’EZ est ensuite décrit, l’accent étant mis sur le fait que le discours concernant l’État monopoliste de sa devise ne peut être fait qu’au niveau de l’EZ considérée dans sa globalité, non à celui des États membres. En effet, bien que ceux-ci créent eux-mêmes les euros en dépensant, l’absence de trésor européen leur interdit l’accès au contrôle aussi bien de la dépense que de la taxation au niveau de l’EZ prise dans son ensemble. De plus, les États membres fonctionnent dans un cadre contenant des limites financières, en réalité auto-imposées, que sont les ratios déficit public / PIB et dette / PIB. Ces limites représentent des contraintes concernant la politique budgétaire des États, les empêchant de réaliser le déficit nécessaire pour atteindre le plein emploi. Cependant, elles ne sont assises sur aucun fondement théorique. Elles sont essentiellement politiques. Une autre conséquence importante du fait que les États membres ne sont pas monopolistes de leur devise est constituée par la nécessité d’obtenir des recettes fiscales et d’émettre des titres d’État, ce qui, en raison de l’absence de support par la BCE, les rend dépendants des marchés financiers.

L’article discute ensuite la question de la dette publique, présentant d’abord la définition que MMT en fait, à savoir la somme des passifs de l’État. L’observation de la comptabilisation des opérations monétaires montre que la vente des obligations d’État n’est rien d’autre qu’une modification de la forme de la devise, qui passe de « réserve » à « titres d’État », son remboursement générant un changement en sens inverse, et ces opérations n’influant en aucune façon sur la quantité de devise en circulation. Puis, il est précisé que, s’agissant de l’EZ prise dans sa globalité, la dette publique agrégée des États membres représente la richesse financière nette du secteur privé. Si l’on ajoute à cela le fait que l’on peut faire de l’austérité également dans les pays où le taux d’endettement public est faible, il en découle que les discours sur la dette publique qui serait un « fardeau » ou un « cancer », ou qui évoquent le « mur de la dette », sont totalement infondés. Et, au-delà du fait que le ratio plafond de dette/PIB en vigueur dans l’EZ n’ait aucun fondement théorique (la dette est un stock et le PIB un flux), les appels à l’annulation de cette dette, qu’elle soit détenue par le secteur privé ou bien par la BCE, ne font qu’entretenir cette phobie de la dette publique, dont MMT démontre l’absence totale de fondement.

Enfin, diverses options quant au devenir de l’Eurozone sont présentées, allant de la sortie de la zone euro jusqu’à des propositions de création d’un trésor européen, ainsi que de libération au moins partielle, mais significative, des États membres de leurs contraintes financières actuelles, afin qu’ils puissent dépenser davantage et ainsi œuvrer plus efficacement pour le plein emploi.


MMT et l’Eurozone

Cet article a pour objet de présenter la vision MMT de l’Eurozone. Il montre que MMT dispose de la capacité aussi bien de la décrire que de s’y appliquer. Il permet de (1) présenter les principaux fondamentaux de MMT, (2) décrire les opérations monétaires de l’Eurozone, (3) aborder la question de la dette publique et (4) décliner les diverses options et les mesures à pendre quant au devenir de l’Eurozone.

1. Les fondamentaux de MMT

Afin que le lecteur puisse comprendre les développements qui vont suivre, il est important de rappeler quelques éléments qui fondent cette théorie1.

La théorie monétaire moderne (MMT, en anglais Modern monetary theory ou Modern money theory) est une théorie monétaire qui présente un aspect descriptif, ainsi qu’un aspect normatif, fournissant des instruments de politiques économiques, notamment pour atteindre le plein emploi dans le cadre de la maximisation de la stabilité des prix.

Elle part de l’idée selon laquelle l’État dispose du monopole de la force qui lui permet de taxer et de choisir le moyen de paiement de ses taxes. Celui-ci dispose donc de la possibilité de créer sur son territoire la demande de devise dont il détient le monopole. Et la taxation dans cette devise rend nécessaire pour les agents du secteur privé de se la procurer en se faisant vendeurs de biens et de services.

La MMT reconnaît que toute la devise qui parvient au secteur privé, et qu’elle utilise, vient de la dépense publique qui est la seule source de devise nationale avec laquelle il pourra payer les impôts ou bien qu’il pourra convertir dans une forme spécifique de devise appelée titres d’État. Cela contraste directement avec l’approche économique dominante selon laquelle le gouvernement doit taxer pour obtenir la devise nationale à dépenser. En effet, toute la devise qui est recueillie par la taxation par un État monopoliste de sa devise a été nécessairement versée antérieurement dans le secteur privé. La force qui maintient en route le système est que les contribuables ont besoin de la devise du gouvernement pour pouvoir payer les impôts.

Dans cette logique, l’État ne peut faire défaut dans sa propre devise, et sa capacité de dépenser est donc illimitée en termes nominal, mais limitée par la disponibilité des ressources réelles (ressources technologiques, ressources naturelles et force de travail). Cela signifie que la monnaie peut activer l’économie jusqu’à son plein potentiel, lequel s’exprime comme limite de l’économie tant qu’il n’est pas atteint.

Lorsque l’on reconnaît la taxation comme l’instrument qui, sur un territoire, impose au secteur privé la nécessité d’obtenir la devise, tout ce qui est vendu pour obtenir la devise n’est rien d’autre que l’expression de la demande de devise, y compris l’offre de travail par les travailleurs. Donc le chômage émerge lorsque la taxation crée une offre de travail que le niveau de dépense publique ne parvient pas à satisfaire et à porter au plein emploi. Il est une demande de devise nationale insatisfaite, c’est-à-dire un phénomène purement monétaire, qui n’existe pas a priori du système monétaire, et qui est conséquence directe d’un déficit budgétaire insuffisant2. Et, dans l’objectif d’atteindre le plein emploi, l’État dispose de la Garantie d’Emploi, aussi bien, d’une part, comme expression et comme complément du principal outil budgétaire que représente le déficit public, que, d’autre part, comme stabilisateur économique3.

Le plein emploi représente le cadre à l’intérieur duquel MMT considère que tout débat économique devrait être lancé. En effet, avant de parvenir au plein emploi, la question n’est pas de savoir quelle production doit être choisie au détriment de quelle autre. A ce stade, on peut en fait produire davantage de n’importe quelle production. Ce n’est que lorsque le plein emploi est atteint, donc que la capacité productive atteint sa limite, que le dilemme qui consiste à choisir entre telle ou telle production se pose. Le plein emploi représente donc pour MMT le scénario de base au sein duquel tout projet économique doit s’inscrire.

2. Description des opérations financières de l’Eurozone

L’analyse des opérations monétaires de l’EZ présentée dans cet article est fondée sur la pensée de Warren Mosler4, l’inventeur de la MMT, pensée qui elle-même repose fondamentalement sur le concept de l’État monopoliste de sa devise.

En EZ, les euros, en fait les Actifs Financiers Nets5, sont créés par l’entité que représente la consolidation des ministères du trésor des États membres et de la BCE, lorsqu’ils dépensent. Ils ne proviennent donc pas de l’étranger, comme certains économistes peuvent le faire croire en écrivant que, pour les États membres de l’EZ, l’euro serait une monnaie étrangère, sans chercher à identifier le niveau auquel, au sein de l’EZ, s’exerce le monopole de la devise. Cependant, dans la mesure où il n’existe pas de ministère du trésor européen, bien qu’ils participent eux-mêmes à la création des euros en dépensant, les États membres ne contrôlent ni la dépense ni la taxation au regard de l’EZ prise dans son ensemble. Ils ne disposent donc pas de la capacité d’influer sur la dynamique économique de l’EZ dans sa globalité.

Il en découle que, si certes MMT sait décrire le fonctionnement de la devise aussi bien au niveau des États membres qu’à celui de l’EZ, les États membres considérés isolément ne peuvent constituer des unités d’analyse autonomes. Le discours du monopoliste ne peut donc s’appliquer qu’à l’EZ prise dans son ensemble, comme il s’applique aux autres pays monopolistes de leur devise (USA, Canada, Australie, etc). En effet, lorsque l’on observe les opérations comptables entre les divers acteurs du système monétaire de ces pays, on se rend compte qu’elles sont en tous points identiques à celles de l’EZ. Chaque dépense publique est l’opération qui crée les euros, lesquels se déversent dans le secteur privé. Et lorsqu’une taxation en euros est encaissée, ces euros sortent du secteur privé, comme c’est le cas pour n’importe quelle autre devise.

Au delà du fait que les États membres ne sont pas monopolistes de leur devise, l’EZ présente une particularité par rapport aux autres pays monopolistes de leur devise, à savoir que les États de l’EZ fonctionnent dans un cadre contenant des limites financières, en réalité auto-imposées, que sont les ratios déficit public / PIB et dette / PIB. Ces limites représentent des contraintes concernant la politique budgétaire des États, les empêchant de réaliser le déficit nécessaire pour atteindre le plein emploi.

Une autre conséquence importante du fait que les États membres ne sont pas monopolistes de leur devise, conjuguée à leur obligation de disposer d’un compte au trésor qui soit positif, est constituée par la nécessité d’obtenir des recettes fiscales et d’émettre des titres d’État, ce qui, en raison de l’absence de support par la BCE, les rend dépendants des marchés financiers. Et, dans la mesure où la BCE ne garantit pas les titres d’État qu’ils émettent, ces pays peuvent être mis en défaut, sur la simple volonté de l’EZ, ce qui génère des taux d’intérêts plus élevés car ils contiennent une prime de risque.

Quoi qu’il en soit, le fait que seule l’EZ prise dans sa globalité puisse être considérée comme le monopoliste de l’euro a pour conséquence que la demande de devise et l’offre de travail qui en résultent ne peuvent être appréciées qu’à ce niveau, et donc que la recherche du plein emploi en euros, ainsi que l’application de la Garantie d’Emploi ne peuvent s’envisager qu’à ce niveau, en augmentant le déficit agrégé de l’EZ. En effet, le déficit de chaque pays membre pris isolément n’a pas d’effet sur le chômage. Celui-ci est créé en EZ par la taxation en EZ. Certes, des dynamiques intérieures à l’EZ existent, qui déplacent le chômage d’un État membre à l’autre, mais le phénomène lui-même, la création d’offre de travail, ne s’exerce qu’au niveau global de la zone, par la consolidation des Trésors nationaux et de la BCE.

Cela signifie également que, même en présence d’un trésor européen, la limite financière formalisée par le ratio déficit/PIB pour les États membres, ne pourrait pas être totalement supprimée, étant précisé que cette limite n’existerait pas au niveau du trésor européen, s’il existait. En effet, sa suppression entraînerait inexorablement le risque qu’un État membre qui parviendrait au plein emploi continue à réaliser du déficit, ce qui générerait une forte augmentation de ses importations, le faisant profiter de biens réels au détriment des autres États de la zone. Cela mènerait à une très forte compétition entre les États en termes d’augmentation du niveau de déficit public, créant des disparités importantes entre eux, ce qui ne ferait aucun sens dans une union économique et monétaire.

Ainsi, l’analyse MMT montre que les pays de l’EZ n’ont pas le contrôle sur leur propre devise, l’euro, qui doit être analysé comme tout autre devise fiat6, mais dans un cadre limité. En effet, en raison des limitations financières auto-imposées, les États de l’EZ ne disposent pas de la possibilité de réaliser un déficit suffisant pour activer complètement leur capacité productive, soit pour obtenir le plein emploi, soit pour essayer d’atteindre des objectifs réels.

Cependant, ces limites à la dépense publique n’ont aucun fondement économique. Elles sont essentiellement politiques : des limites que l’EZ s’auto-impose. Il en découle que le plus important problème de l’EZ réside dans le fait qu’elle a l’austérité dans son ADN.

Il semble intéressant également de noter que le système monétaire dans l’EZ peut être rapproché de celui des USA. Ces deux systèmes sont de la même manière fondés sur une banque centrale (la BCE et la Fed) se ramifiant dans plusieurs centres de coûts, les banques centrales nationales pour les États de l’EZ et les 12 banques régionales des USA. Cependant, contrairement à la Fed, la BCE n’est pas sous le contrôle d’un parlement. Il en découle donc un problème fondamentalement démocratique.

Enfin, si l’on compare la situation des États membres de l’EZ avec d’autres entités publiques, on se rend compte que la vraie différence entre, d’une part, une région d’un État, ou bien un État des États fédéraux comme les USA, et, d’autre part, un État membre de l’EZ, repose sur un exercice différent du monopole de la force. Les régions et les États fédérés ne disposent pas d’armée. La Californie, par exemple, ne pourrait pas sortir de la zone dollar. Par contre, la France pourrait sortir de l’EZ, parce qu’elle dispose de la force sur son territoire et parce que l’EZ ne dispose pas d’armée. Le monopole de la force se situe donc au niveau des États nationaux de l’EZ, tandis que le monopole de la devise se trouve au niveau de l’EZ elle-même. Une autre différence importante réside dans le fait que les USA disposent d’un trésor fédéral, ce qui leur permet d’échapper à toute limite au déficit public fédéral, ce qui n’est pas le cas de l’EZ.

3. La dette publique en Eurozone

MMT reprend la définition comptable de la dette publique, à savoir, qu’elle représente la somme des déficits publics. Elle équivaut à la devise nationale créée par la dépense de l’État qui n’a pas encore été utilisée par le secteur privé pour payer les impôts. Elle représente donc la richesse financière nette du secteur privé, et est assimilable à tout ce qui représente le passif de l’État : à savoir la somme du cash, des réserves et des titres d’État. En ce sens, cette définition rejoint celle de la plupart des banques centrales, ainsi que celle de la BCE selon le traité de Maastricht7. En ce qui concerne l’EZ, comme nous l’avons développé plus haut, ce raisonnement ne tient qu’au niveau de l’EZ considérée dans sa globalité, à savoir que la somme des dettes des États membres représente la richesse financière nette en euros du secteur privé de l’EZ.

Par contre, pour la plupart des non MMTers, la définition de la dette se restreint aux seuls titres d’État, et la plupart des raisonnements sont faits comme s’il s’agissait de dette privée. Ils ne prennent pas en compte, ni la création par la dépense publique de NFAs au sein du secteur privé pour un État dans sa propre devise, ni le fait que la dette publique représente la quasi-totalité du passif de l’État.

Selon MMT, la dette publique a intrinsèquement une nature strictement différente de la dette privée. Dans le processus monétaire, la dépense publique intervient en amont, créant ainsi des réserves bancaires, donc de la devise. Les agents du secteur privé ne peuvent donc acheter des titres d’État que si l’État en amont a dépensé. Lorsque les États dépensent, ils créditent des comptes bancaires et, lorsqu’ils vendent des titres du Trésor, ce qu’on appelle à tort des emprunts, ils ne font que transférer la devise nationale d’un compte assimilable à un compte bancaire de dépôt à un autre compte assimilable à un compte bancaire d’épargne portant intérêt.

Ainsi, la vente d’un titre d’État au secteur privé ne se traduit pas par une augmentation de la quantité de devise nationale, qui ne peut être créée que par la dépense publique. Cette vente n’est rien d’autre qu’une modification de la forme de la devise, qui passe de « réserve » à « titres d’État ». Et ceci est également tout à fait vrai pour l’EZ. Cela signifie que, lorsqu’un titre d’État arrive à échéance, son remboursement, en sens inverse par rapport à son émission, ne se traduit que par une modification de la forme de la devise en la faisant passer d’un compte de titres d’ État à un compte de réserves, donc sans diminution de la quantité de devise, diminution qui ne peut être la conséquence que de l’encaissement des impôts.

Et il est important de préciser que le niveau de dette publique d’un État dans sa devise n’est pas un problème et n’est pas significatif. L’exemple du Japon dont le taux d’endettement public est de 240 % du PIB est suffisamment éloquent. Et, au-delà du fait que le rapport dette publique/PIB n’a aucun sens économique, l’observation de la situation des pays à travers le monde montre bien que l’on peut faire de l’austérité y compris dans les pays où le niveau de la dette publique est faible.

Enfin, comme il a été précisé plus haut, la dette publique agrégée des états membres en EZ représente en euros la richesse financière nette agrégée du secteur privé, entendue comme comprenant aussi bien des résidents que des non-résidents qui détiennent de la devise, en l’occurrence de l’euro. Ceci dit, lorsqu’un État membre dépense, il crée des AFNs d’abord au profit de ses résidents. L’augmentation du déficit dans un pays de l’EZ a donc pour effet d‘augmenter en priorité l’épargne privée essentiellement de ce pays, même si cette épargne peut se déplacer vers les autres États de l’EZ.

Il découle de ce qui précède que les discours sur la dette publique qui serait un « fardeau » ou un « cancer », ou qui évoquent le « mur de la dette », sont totalement infondés. Et, au-delà du fait que le ratio plafond de dette/PIB en vigueur dans l’EZ n’ait aucun fondement économique (la dette est un stock et le PIB un flux)8, les appels à l’annulation de cette dette, qu’elle soit détenue par le secteur privé ou bien par la BCE, ne font qu’entretenir cette phobie de la dette publique qui prévaut aujourd’hui, totalement irrationnelle et infondée.

4. Quelles options pour l’Eurozone ?

Les économistes MMT proposent diverses options quant au devenir de l’Eurozone.

Certains, comme Bill Mitchell, préconisent une sortie pure et simple de l’euro. Cette solution est analysée comme la seule qui redonnerait aux États de l’EZ leur pleine capacité pour créer leur propre devise, qui les rendrait donc totalement monopolistes de leur devise. Ils seraient ainsi libérés de leur dépendance aussi bien de l’organisme non-démocratique que représente la BCE que des marchés financiers. Ils retrouveraient un espace budgétaire non contraint, deviendraient totalement autonomes dans la définition de leur politique budgétaire, et se trouveraient donc ainsi dans les meilleures conditions pour atteindre le plein emploi.

Warren Mosler préconise un processus fondé sur un plan A contenant deux mesures ayant pour objectif de donner aux États membres une bien plus grande capacité à dépenser, à savoir le rehaussement du ratio déficit/PIB de 3 % à 8 ou même 11 %, ainsi que l’obligation pour la BCE de garantir systématiquement la dette publique, cette garantie supprimant totalement le risque de faire défaut de ces États. Dans ces conditions, les États de l’EZ ne seraient certes pas en mesure de conduire pleinement leur économie vers le plein emploi, car le niveau de leur déficit serait encore contraint, mais ils en prendraient tout de même la direction. Les États pourraient également s’appuyer sur la Garantie d’Emploi qui serait mise en place, non à leur propre niveau, mais à celui de l’EZ, et qui permettrait également de cibler la stabilité des prix9 Un plan B, servant de moyen de pression pour renforcer les chances de mise en place du plan A, consisterait dans le retour des États membres à l’utilisation de leur devise nationale pour s’acquitter des impôts, ce qui leur donnerait une certaine marge de manœuvre pour dépenser10. Les États disposeraient ainsi de politiques monétaires et budgétaires indépendantes et pourraient retrouver la prospérité.

L’ensemble des économistes MMT soutiennent l’idée d’un programme universel de Garantie d’Emploi financé par l’État, qui viendrait appuyer le processus de recherche du plein emploi, et qui agirait comme un stabilisateur macroéconomique en période de crise. Il s’agirait de mettre les bénéficiaires au travail lorsque l’économie s’affaiblit, et de laisser le secteur privé les réembaucher à mesure que l’économie se redresse. Cependant, comme il a été exposé plus haut, cette mesure ne pourrait s’envisager qu’au niveau de l’EZ, En effet, mise en place dans un seul État de l’EZ, elle générerait inexorablement une situation déséquilibrée très favorable au profit de ce seul État, donc au détriment des autres.

Une autre piste a été présentée par Pavlina Tcherneva et Dirk Ehnts, qui consisterait à mettre en place un trésor européen, ce qui marquerait ainsi une orientation de l’UE vers le statut d’état fédéral. Dans ces conditions, la Garantie d’Emploi que MMT préconise, à la fois comme outil pour parvenir au plein emploi ainsi qu’à la stabilité des prix, trouverait un espace beaucoup plus favorable à sa mise en œuvre au niveau de l’ensemble de la zone11.

Ainsi, si l’on reste dans une logique de maintien dans l’euro, la priorité des priorités consiste à redonner aux États membres, d’une manière pérenne, leur capacité de dépenser, selon les préconisations du plan A visé plus haut. Il est important de préciser que ces préconisations pourraient être mises en place immédiatement, sans changement institutionnel majeur. Il convient en effet de rappeler que les contraintes financières qui sont actuellement imposées aux États membres de l’EZ n’ont aucun fondement économique. Elles sont politiques.


Notes

1 Pour une présentation complète de ces éléments, le lecteur se reportera utilement ici : https://fr.wikipedia.org/wiki/Th%C3%A9orie_mon%C3%A9taire_moderne

2 Voir https://mmt-france.org/2019/05/02/fiche-n-4-chomage/

3 Voir https://mmt-france.org/2019/08/06/la-garantie-demploi-les-faqs-de-pavlina-r-tcherneva/

4 Lire https://mmt-france.org/2019/04/14/une-mmt-pure/

5 Au cœur de la logique MMT, considéré dans le cadre du monopole de l’État sur sa devise, nous trouvons le concept d’Actif Financier Net (AFN). Ceux-ci sont créés par la dépense publique, puis détruits par la taxation. MMT « raisonne » en termes financiers nets, et se distingue ainsi de l’ensemble des autres approches monétaires, aussi bien orthodoxes qu’hétérodoxes, qui « raisonnent » principalement en termes financiers bruts, et jamais en prenant en considération la devise nationale comme un monopole de l’État.

6 La devise fiat est une devise émise par l’État convertible uniquement en elle-même, par opposition à une devise nationale à taux fixe telle qu’un étalon-or ou une autre convertibilité en toute autre marchandise ou devise nationale fixée par l’état qui l’émet (comme les caisses d’émission, les devises nationales ancrées ou les unions monétaires). Les États-Unis, le Japon et la plupart des économies industrielles du monde, sont des exemples de systèmes monétaires de ce type, y compris l’Eueozonz, bien que les différents pays n’y soient plus les émetteurs de leur devise nationale.

7 Extrait de https://www.insee.fr/fr/metadonnees/definition/c1091 : « La dette au sens de Maastricht est calculée dans le cadre des comptes nationaux avec une définition spécifique. Elle ne comprend pas l’ensemble des passifs financiers mais uniquement les numéraires et dépôts, les titres autres qu’actions que sont les bons du Trésor (BTF et BTAN), les obligations assimilables du Trésor (OAT), les Euro medium term notes (EMTN), ainsi que les emprunts ; en sont exclus les produits dérivés et les autres comptes à payer. »

8 Voir https://www.leparisien.fr/economie/derapage-budgetaire-ce-qu-en-dit-guy-abeille-le-pere-des-3-16-12-2018-7969758.php

9 Voir https://mmt-france.org/2019/04/10/plein-emploi-et-stabilite-des-prix/

10 Le processus du retour à l’utilisation des monnaies nationales proposé par Warren Mosler est totalement différent de celui qui est habituellement proposé. Voir https://www.youtube.com/watch?v=LQRgJPEAvIM

11 Voir https://mmt-france.org/2019/11/01/completer-leuro-un-tresor-europeen-et-la-garantie-demploi/


Illustration : explorateursdesalpes

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